高瓴資本重倉骨科，2019年9月10日以3.5億投資愛康醫(yī)療，成為其第二大股東，8個多月股價已經(jīng)翻了近3.5倍；2020年5月12日又以3.9億增持凱利泰(300326.SZ)，成為凱利泰第二大股東。 骨科是醫(yī)療器械領(lǐng)域除了IVD、影像、心血管之外的第四大賽道，根據(jù)南方醫(yī)藥經(jīng)濟研究所數(shù)據(jù)，我國骨科植入耗材市場規(guī)模2019年收入預計297億，相對于2018年增長15.11%，預計2019-2023年復合增長率在14.19%左右， 而從8家上市年報中不難發(fā)現(xiàn)，國產(chǎn)頭部骨科醫(yī)療器械增長全都超過31.30%，其中有6家收入增長超過50%（含微創(chuàng)醫(yī)療[00853.HK]，微創(chuàng)國內(nèi)市場增長超過57%），凈利潤的增長也多在25%-124%之間。 數(shù)據(jù)來源：南方醫(yī)藥經(jīng)濟研究所，廣州標點醫(yī)藥信息股份有限，浩悅資本整理 Q：是什么原因讓國內(nèi)頭部8家骨科醫(yī)療器械收入以2-6倍的增長超于市場自然增長？ 國產(chǎn)產(chǎn)品性能的提升。近年來，隨著我國醫(yī)學、材料學、生產(chǎn)工藝的進步以及對于國際先進臨床技術(shù)和理念的引入，加之頭部骨科逐年增加研發(fā)投入，并加強與臨床醫(yī)生的學術(shù)交流及產(chǎn)品開發(fā)合作，大大提升了產(chǎn)品的性能，也為開發(fā)更為適合中國人群生理結(jié)構(gòu)以及醫(yī)生便捷使用的骨科產(chǎn)品奠定了基礎(chǔ)。 強大的市場準入與商業(yè)政策。頭部骨科醫(yī)療在產(chǎn)品注冊、準入和上市的效率更為快速；在營銷模式上，相比進口品牌，有著更加靈活的商業(yè)政策和渠道策略，可以更加快速地下沉藍海市場。 醫(yī)保控費有利國產(chǎn)。縱觀過去兩年，國家在骨科耗材招標和降低骨科耗材價格上采取的一系列措施，對于國產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展也起到積極促進作用。單從醫(yī)保報銷政策來看，全國絕大部分省份國產(chǎn)骨科耗材的報銷比例要高于進口產(chǎn)品，在醫(yī)�？刭M的情況下，醫(yī)院會性價比較高的國產(chǎn)產(chǎn)品用于臨床手術(shù)的開展。 帶量采購促進良性競爭。帶量采購背后核心的價值在于節(jié)省醫(yī)保費用，擠壓中間環(huán)節(jié)不必要的利潤空間，進而降低無效混亂競爭。該舉措對于產(chǎn)品線豐富、產(chǎn)品性能好、創(chuàng)新能力強、運作規(guī)范的上市而言，降低了單純靠銷售拉動生意的成本，良性競爭環(huán)境有利于上市的發(fā)展。而中小規(guī)模的企業(yè)產(chǎn)品線單一、議價能力弱、抗風險能力差，必定會被市場逐漸邊緣化和淘汰。 分級診療促進基層醫(yī)療加速發(fā)展。國家持續(xù)推進分級診療，也是助推國產(chǎn)頭部骨科營收上漲的原因之一。由于進口骨科的目標市場主要是發(fā)達城市的三級醫(yī)院，本身在下沉市場上動力不足。而國家施行分級診療是要將骨科手術(shù)留在當?shù)蒯t(yī)院，提供給追求性價比的基層醫(yī)院和患者，為國產(chǎn)骨科器械提供廣闊的藍海市場。頭部企業(yè)有著充足的銷售費用用于銷售團隊的搭建和渠道開發(fā)，這個是實現(xiàn)銷售快速增長的重要原因之一。 回顧2019年骨科領(lǐng)域，營收方面微創(chuàng)醫(yī)療(00853.HK)列居首位（海外收入為主），威高(01066.HK)列居第二，緊隨其后的依次是大博醫(yī)療(002901.HK)、凱利泰(300326.SZ)、愛康醫(yī)療(01789.HK)和春立醫(yī)療(01858.HK)。從市值增長來看，除威高市值增長55%以外，其余增長至少一倍多，愛康和春立的市值在過去一年時間里甚至增長了6-7倍�？v觀上述的增長態(tài)勢，結(jié)果喜人。另外，在2020年4月9日，三友醫(yī)療(688085.SH)成功登陸科創(chuàng)板，4月1日骨科手術(shù)機器人天智航科創(chuàng)板過會。 從營收數(shù)據(jù)來看，每家骨科上市都實現(xiàn)了超過30%增長的表現(xiàn)，但凈利潤的變化則各不相同： 春立和愛康醫(yī)療的凈利潤增長主要來源于銷售規(guī)模的持續(xù)擴大和有效的成本控制。 凱利泰凈利潤下降的原因一方面是由于對所收購艾迪爾創(chuàng)傷和脊柱產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整所帶來的銷量負增長，另一方面則是由于對于心血管業(yè)務的剝離。 大博醫(yī)療凈利潤率增長率低于營收增長，部分源于兩票制高開，如果剔除兩票制高開影響，預計創(chuàng)傷產(chǎn)品線%以上，脊柱產(chǎn)品線%以上。 縱觀上述上市快速發(fā)展的路徑不難發(fā)現(xiàn)，各家均是從骨科某一細分領(lǐng)域出發(fā)，然后快速向其它細分領(lǐng)域拓展，意在積極布局全骨科業(yè)務。他們一方面通過自身已搭建起的研發(fā)和生產(chǎn)平臺進行內(nèi)生發(fā)展，另一方面也在尋找各種外部收購機會來加速擴張步伐。 同時，因為銷售網(wǎng)絡(luò)的快速覆蓋和銷售組織的極速擴張，加上部分省份兩票制的落地和下沉市場的培訓需要，各的營銷費用也面臨水漲船高，上述上市營銷費用占營收比重均超過19%，三友醫(yī)療和天智航的銷售費用占比達到35%以上。 在醫(yī)療高值耗材改革的推動下，唯有性價比高的產(chǎn)品才有可能中標帶量采購，甚至在未來的DRG和醫(yī)療耗材準入目錄中占得有利位置。所以在2019年，各家企業(yè)在研發(fā)投入上也是不遺余力，年報可見的是，這些研發(fā)費用占總體營收比例均呈現(xiàn)強勢增長態(tài)勢。 4）由于大博醫(yī)療接近90%的營收來自于骨科耗材，所以將的財務數(shù)據(jù)近似于用作骨科業(yè)務的財務數(shù)據(jù)； ——國產(chǎn)脊柱品牌+骨科全產(chǎn)品線解決方案，奠定中國市場骨科航母地位，打造雙品牌關(guān)節(jié)產(chǎn)品、加速下沉廣闊藍海市場，助力繼續(xù)跑步前行 整體營收：2019年，威高集團總營收103.64億元，首次突破百億大關(guān)，同比上漲17.7%，相較于2018年40%的高增長來說有所放緩，毛利率由2018年的61.2%上漲至62.8%，主要是受并購帶來的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整所影響，凈利率由17%上漲至19%。 業(yè)務營收分析：威高集團業(yè)務劃分為六大經(jīng)營分部——醫(yī)療器械、骨科、介入（愛瑯）、藥品包裝、血液管理、其他（融資租賃及保理業(yè)務）。其中，醫(yī)療器械包含臨床護理、創(chuàng)傷管理、醫(yī)學檢驗、麻醉及手術(shù)相關(guān)產(chǎn)品。 業(yè)務主要包括：創(chuàng)傷、脊柱植入物、人工關(guān)節(jié)、運動損傷、軟組織修復及重建植入物、骨填充材料、骨科相關(guān)手術(shù)工具。 2019年，骨科業(yè)務占集團總體營收15%，實現(xiàn)營收1,555,556千元，同比上漲31.8%，鞏固其在脊柱領(lǐng)域國產(chǎn)品牌市場地位的同時，進一步加大關(guān)節(jié)產(chǎn)品的市場推廣力度以及渠道下沉，包括搭建物流平臺等措施，較好拉動銷售增長，本報告期內(nèi)關(guān)節(jié)銷售額增長超過50%。 威高正考慮可能分拆山東威高骨科材料股份有限（威高骨科）及其附屬，并建議獨立上市。 作為威高集團內(nèi)部快速增長的業(yè)務之一，自威高骨科與美敦力分家之后，走上了一條快速發(fā)展的骨科國產(chǎn)化之路，與美敦力的合作在很大程度上提升了在脊柱產(chǎn)品線的綜合實力，奠定了國產(chǎn)脊柱頭把交椅。受益于行業(yè)高景氣度、政策利好、老齡化加速以及進口替代，在創(chuàng)傷、脊柱和關(guān)節(jié)均實現(xiàn)了業(yè)務的快速增長。加速對于關(guān)節(jié)產(chǎn)品的布局也是很好的看到了骨科領(lǐng)域下一條進口替代的賽道。作為國產(chǎn)品牌，產(chǎn)品質(zhì)量一直被業(yè)內(nèi)客戶認可，在渠道下沉的同時，也在蠶食進口品牌在醫(yī)院的市場份額。 分析以骨科耗材為主營業(yè)務的其它醫(yī)療器械在資本市場的表現(xiàn)，我們有理由相信如果威高骨科從威高集團拆分上市，將會很好地釋放市場對于威高骨科業(yè)務的信心，同時也可以幫助威高更加專注在骨科領(lǐng)域的耕耘和可持續(xù)發(fā)展。 整體營收：2019年，微創(chuàng)醫(yī)療營收7.94億美元（55.80億元），同比上漲18.5%。心血管介入產(chǎn)品業(yè)務上漲35.5%、大動脈及外周血管介入產(chǎn)品業(yè)務上漲44.5%、神經(jīng)介入產(chǎn)品業(yè)務上漲+55.6%，三大細分業(yè)務仍是核心增長驅(qū)動力。 微創(chuàng)醫(yī)療的業(yè)務架構(gòu)主要分為八大板塊，心血管介入、骨科、心律管理、大動脈及外周、神經(jīng)介入、外科器械、心臟瓣膜、其他。2019微創(chuàng)醫(yī)療業(yè)務構(gòu)架相對于2018年有幾個主要變化。 將微創(chuàng)大動脈及外周介入業(yè)務心脈醫(yī)療于科創(chuàng)板獨立上市，微創(chuàng)醫(yī)療保持控制權(quán)，持股46.34%。 對微創(chuàng)心臟瓣膜業(yè)務微創(chuàng)心通股權(quán)重組，微創(chuàng)心通Cayman成為心臟瓣膜業(yè)務的控股；微創(chuàng)心通成為Cayman的全資附屬。 2019年，兩款國產(chǎn)膝關(guān)節(jié)產(chǎn)品獲證上市，標志著微創(chuàng)骨科收購Wright之后進入國產(chǎn)新元年。 2020年2月，國產(chǎn)髖關(guān)節(jié)置換系統(tǒng)獲證，完成國產(chǎn)關(guān)節(jié)產(chǎn)品基本布局，全面開啟國產(chǎn)化時代。 骨科營收2.32億美元，同比下降1.6%，占比下滑至29%，成為第二大業(yè)務，表現(xiàn)不佳讓位心血管業(yè)務；國際市場（未含中國市場）營收2.06億美元，占骨科營收的89%，排除匯率影響后下滑4.7%；中國市場營收0.27億美元，排除匯率影響后上漲57.1%。 美國市場營收下降7.1%，主要原因在于失去主要經(jīng)銷商的延續(xù)影響，經(jīng)過新增經(jīng)銷商，下半年收入同比持平，環(huán)比上升5.4%，同時新一代對部分金屬離子過敏患者的EvolutionTM NitrXTM內(nèi)軸型全膝關(guān)節(jié)置換系統(tǒng)于美國和加拿大獲批上市，為市場注入新活力。 日本市場營收增長0.9%，小幅上漲主要受益于當?shù)乜蛻舭l(fā)展和正確的營銷策略。 中國市場營收雖僅占集團骨科業(yè)務的11%，但增長卻高達57.1%，歸因于積極推廣內(nèi)軸膝理念以及SuperPath髖關(guān)節(jié)置換手術(shù)獲得客戶認可，脊柱和創(chuàng)傷類產(chǎn)品也擴展了國內(nèi)的銷售平臺，強化了臨床推廣和加速臨床準入。 微創(chuàng)骨科海外業(yè)務2019年表現(xiàn)不佳，收入下滑。盡管有新產(chǎn)品海外獲批，但受新冠疫情影響，預計2020年海外營收也難有起色。 國內(nèi)業(yè)務2019年表現(xiàn)出色，收入增速超過57%，與國內(nèi)龍頭企業(yè)增速相當。微創(chuàng)骨科國內(nèi)收入體量仍較小，未來有較大的增長空間。依托全球研發(fā)團隊和體系新推出的髖膝人工關(guān)節(jié)產(chǎn)品將幫助微創(chuàng)骨科迅速打開國內(nèi)市場，成為其業(yè)績增長的重要驅(qū)動力。隨著產(chǎn)品國內(nèi)注冊證不斷獲批，有望受益于行業(yè)增長和國產(chǎn)進口替代帶來的業(yè)績提升。 資本運作層面，微創(chuàng)醫(yī)療的骨科業(yè)務控股子近日順利完成5.8億元人民幣融資，引入了包括國壽大健康基金、易方達資產(chǎn)、粵民投資管、千毅資本在內(nèi)的多家知名戰(zhàn)略投資者。這筆資金將有助于微創(chuàng)骨科進一步加速其國產(chǎn)化的進程，并著手布局運動醫(yī)學和手術(shù)機器人等新興細分市場。未來，微創(chuàng)骨科業(yè)務板塊有望效仿微創(chuàng)醫(yī)療旗下的主動脈介入企業(yè)心脈醫(yī)療，分拆獨立上市。 整體營收：2019年，大博醫(yī)療營收12.57億元，同比增長62.77%，毛利10.76億元，毛利率85.61%，同比增長5.21個百分點，歸屬于上市股東的凈利潤4.65億元，同比增長25.32%。 大博醫(yī)療以骨科植入性高值耗材的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售作為主營業(yè)務，其業(yè)務板塊包括：創(chuàng)傷類產(chǎn)品(63.38%)、脊柱類產(chǎn)品(21.08%)、微創(chuàng)外科類產(chǎn)品(7.29%)、神經(jīng)外科類產(chǎn)品(2.74%)、手術(shù)器械(1.69%)和其他產(chǎn)品(3.82%)。 創(chuàng)傷類(+60.93%)、脊柱類(+71.95%)和微創(chuàng)外科類(88.06%)產(chǎn)品是大博醫(yī)療業(yè)務的核心增長驅(qū)動力。 已持有國內(nèi)三類醫(yī)療器械注冊證69個，二類醫(yī)療器械注冊證23個，一類醫(yī)療器械案憑證231個。 新取得二類及三類注冊證共16個，其中種植體系統(tǒng)、不可吸收帶線錨釘及帶袢鈦板系統(tǒng)注冊證的取得，開啟了齒科與運動醫(yī)學產(chǎn)品的長期布局；椎體成形系統(tǒng)的獲證，豐富和完善了脊柱產(chǎn)品線，進一步增強了的綜合競爭力。 共有123個批次的注冊證在申請中，涵蓋了創(chuàng)傷、脊柱、微創(chuàng)外科、神經(jīng)外科、齒科、關(guān)節(jié)、運動醫(yī)學等領(lǐng)域。 創(chuàng)傷類產(chǎn)品收入占比逐年下降，增長空間更大的脊柱類和微創(chuàng)外科類產(chǎn)品收入占比連年上升，產(chǎn)品線更加均衡。 未來將加快人工關(guān)節(jié)假體項目的投產(chǎn)，推出具有創(chuàng)新性的人工關(guān)節(jié)假體產(chǎn)品，PP風管成為新的利潤增長點。 作為增速快的細分領(lǐng)域，將積極布局微創(chuàng)外科市場，加快微創(chuàng)外科新產(chǎn)品的推出及市場的推廣。 運動醫(yī)學及齒科相關(guān)產(chǎn)品也在加速研發(fā)中，有望于近期推出，進一步豐富的產(chǎn)品線大博醫(yī)療業(yè)務構(gòu)架相對于2018年有幾個主要變化： 新設(shè)子，依托人才資源優(yōu)勢、科研優(yōu)勢、醫(yī)院臨床優(yōu)勢，增強研發(fā)能力，加快研發(fā)項目轉(zhuǎn)化落地。新設(shè)廈門子，進一步完善的新品牌布局，促進新品牌的運營，提升的整體價值。 大博醫(yī)療2019年收入增速超過60%，一舉邁過10億元門檻，躋身國產(chǎn)骨科器械企業(yè)梯隊，并大幅接近排名的威高股份。國產(chǎn)骨科器械企業(yè)新龍頭風范初現(xiàn)。這得益于其對標國際一線品牌的產(chǎn)品質(zhì)量、完善的營銷網(wǎng)絡(luò)、持續(xù)的研發(fā)與創(chuàng)新投入以及穩(wěn)定的管理團隊。 創(chuàng)傷類產(chǎn)品是大博醫(yī)療收入的重要的組成部分，收入占比超過六成。在國內(nèi)骨科植入物的細分領(lǐng)域中，創(chuàng)傷類產(chǎn)品技術(shù)含量和壁壘相對較低，國產(chǎn)企業(yè)已占據(jù)主導地位。盡管未來幾年創(chuàng)傷產(chǎn)品市場規(guī)模仍有望保持兩位數(shù)的增長，但相較關(guān)節(jié)、脊柱細分市場，其增速已趨于放緩，整個市場即將進入存量博弈階段。創(chuàng)傷類產(chǎn)品品類繁雜，需要一定的加工生產(chǎn)基礎(chǔ)，規(guī)模效應比較顯著。大博醫(yī)療作為創(chuàng)傷領(lǐng)域的龍頭，其完善的生產(chǎn)營銷和管理體系將助其保持較長時間的優(yōu)勢。短期內(nèi)創(chuàng)傷類產(chǎn)品仍將是大博醫(yī)療業(yè)績增長的重要驅(qū)動力。但在中長期，隨著細分市場天花板的來臨，大博醫(yī)療也需要在骨科其他產(chǎn)品上有所突破。 脊柱類產(chǎn)品作為大博醫(yī)療收入占比第二大的品類，為大博醫(yī)療貢獻了1/5的收入，且增速超過70%，在中期來看，也是重要的業(yè)績增長點。 人工關(guān)節(jié)類產(chǎn)品受人口老齡化以及國產(chǎn)進口替代空間雙重因素的疊加影響，未來幾年仍將保持高速增長，是國內(nèi)骨科器械企業(yè)重點關(guān)注的細分市場。大博醫(yī)療未來也將切入人工關(guān)節(jié)市場，豐富骨科大品類產(chǎn)品線。再加上在體量雖小但增速極快的微創(chuàng)外科、運動醫(yī)學、齒科等領(lǐng)域的進一步布局，未來這些產(chǎn)品將為大博醫(yī)療中長期的增長提供驅(qū)動力。 隨著高值醫(yī)用耗材領(lǐng)域改革持續(xù)推進，帶量采購的試點以及耗材“兩票制”在部分省份的推行，大博醫(yī)療亦受到這些政策的影響。2019年的收入增長超過60%，但銷售件數(shù)僅增長17%，而銷售費用增加了238%。在產(chǎn)品銷售單價上漲的情況下，也承擔了更多聘請第三方服務商提供物流輔助、手術(shù)跟臺等專業(yè)服務的費用支出，相應地，凈利潤率從2018年的48%，下降到2019年的37%。我們預計，未來隨著骨科器械帶量采購、“兩票制”的不斷鋪開，大博醫(yī)療在收入持續(xù)上漲的同時，銷售費用快速增長、凈利潤率下降將成為趨勢。 2019年，凱利泰營收12.22億元，同比增長31.30%，毛利8.04億元，毛利率65.74%，同比增長5.35個百分點，歸屬于上市股東的凈利潤3.02億元，同比減少34.64%。凈利潤下降主要由于2018年出售易生科技等事項產(chǎn)生了3億元左右的處置收益，導致2018年基數(shù)較高。 凱利泰主要從事骨科植入物的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售工作，是椎體成形微創(chuàng)手術(shù)產(chǎn)品的主要提供商。目前覆蓋骨科創(chuàng)傷類、脊柱類、關(guān)節(jié)微創(chuàng)、運動醫(yī)學等多領(lǐng)域的骨科醫(yī)用高值耗材產(chǎn)品線。其業(yè)務板塊包括：椎體成形微創(chuàng)產(chǎn)品(41.55%)、骨科脊柱或創(chuàng)傷產(chǎn)品(12.57%)、射頻消融產(chǎn)品(15.13%)、運動醫(yī)學產(chǎn)品(1.10%)、其他醫(yī)療器械(28.48%)和其他服務業(yè)(1.18%)。 核心業(yè)務椎體成形微創(chuàng)產(chǎn)品(+36.27%)、射頻消融產(chǎn)品(+433.69%)是凱利泰業(yè)務的核心增長驅(qū)動力。作為重點發(fā)展的業(yè)務，運動醫(yī)學產(chǎn)品亦實現(xiàn)了高速增長(+118.39%)。 �。撼钟�69項境內(nèi)醫(yī)療器械注冊證，78項境外醫(yī)療器械注冊證。正在申請的境內(nèi)醫(yī)療器械產(chǎn)品注冊證23項，其中III類注冊證8張，II類注冊證15張。正在申請的境外醫(yī)療器械產(chǎn)品注冊證共10項。 椎體成形微創(chuàng)業(yè)務保持穩(wěn)步增長，已形成全系列產(chǎn)品解決方案，產(chǎn)品銷售覆蓋2000多家醫(yī)院，屬于國內(nèi)細分領(lǐng)域龍頭，在行業(yè)內(nèi)位置穩(wěn)固。與意大利TECRES.SPA的合資的骨水泥系列產(chǎn)品將陸續(xù)獲得產(chǎn)品注冊和上市，包括脊柱骨水泥，高粘度骨水泥，骨水泥，關(guān)節(jié)骨水泥等，將進一步豐富的產(chǎn)品線并提高產(chǎn)品的核心競爭力。 射頻消融業(yè)務方面，借助于原有的脊柱微創(chuàng)資源，快速推進Elliquence在國內(nèi)的進院工作。同時，獲益于美國保險覆蓋，Elliquence產(chǎn)品在美國市場銷售收入增速擴大。報告期內(nèi)，已收回Elliquence在中國的代理權(quán)，更多Elliquence在美國已取證產(chǎn)品正在國內(nèi)進行注冊。 運動醫(yī)學產(chǎn)品已取得帶線錨釘、關(guān)節(jié)鏡手術(shù)系統(tǒng)、運動醫(yī)學植入物等相關(guān)產(chǎn)品注冊證，其中帶線錨釘銷售收入實現(xiàn)快速增長。 出資人民幣6,000萬元對運動醫(yī)學整體解決方案提供商利格泰進行增資，增資完成后，持有利格泰11.215%的股權(quán)。 向意昕和動之醫(yī)學增資1,500萬元和1,800萬元，分別持有兩家各25%股權(quán)。 老齡化社會導致我國骨質(zhì)疏松患者數(shù)量快速增加，每年新發(fā)骨質(zhì)疏松性椎體壓縮性骨折約150萬例。椎體成形微創(chuàng)介入療法因其創(chuàng)傷小、恢復快、療效佳、并發(fā)癥少、費用相對較低等特點，正逐漸被臨床所接受，尤其是在基層醫(yī)療機構(gòu)，發(fā)展非常迅速。脊柱微創(chuàng)介入市場競爭相對不那么激烈，凱利泰龍頭地位穩(wěn)固。其核心業(yè)務椎體成形微創(chuàng)產(chǎn)品的銷售額保持穩(wěn)步增長態(tài)勢。未來，隨著微創(chuàng)理念不斷深入人心，微創(chuàng)介入療法不斷向基層滲透，凱利泰在脊柱微創(chuàng)領(lǐng)域仍有較大的成長空間。 子Elliquence目前國內(nèi)在售產(chǎn)品為椎間孔鏡下椎間盤摘除術(shù)的耗材，未來將提供全套的椎間孔鏡下椎間盤摘除術(shù)整體解決方案。由于2018年8月末完成對美國Elliquence的收購，2019年全年并表，因合并期間不同，2019年Elliquence射頻消融產(chǎn)品帶來的收入較上一年增長超過%�；厮軪lliquence歷年的收入增長曲線，以及目前收回Elliquence在中國的代理權(quán)和產(chǎn)品開始在中國注冊，我們預計椎間孔鏡和射頻消融相關(guān)產(chǎn)品會成為凱利泰一個穩(wěn)定的業(yè)績增長點。 國內(nèi)運動醫(yī)學市場規(guī)模尚小，但增速非�？�，國產(chǎn)進口替代空間大。凱利泰在這一領(lǐng)域通過自主研發(fā)、增資入股、兼并收購等多種方式也進行了多元化的布局，在診斷系統(tǒng)、植入耗材、設(shè)和生物材料等產(chǎn)品線上均有涉獵。我們預計在不久的將來，凱利泰的運動醫(yī)學業(yè)務將進入收獲期，率先在國內(nèi)同類企業(yè)中脫穎而出。 在資本運作層面，凱利泰近期宣布擬定增募資不超10.96億元，發(fā)行對象為淡馬錫富敦投資與高瓴資本2名戰(zhàn)略投資者。淡馬錫和高瓴資本擁有全球化視野和醫(yī)療資源，將有助于加強深化戰(zhàn)略資源整合，加速全球化產(chǎn)業(yè)布局。 ——持續(xù)加碼骨科3D打印技術(shù)，步入10億營收俱樂部，國產(chǎn)關(guān)節(jié)領(lǐng)頭羊?qū)崿F(xiàn)全骨科產(chǎn)品線跨越式發(fā)展 2019年，愛康醫(yī)療實現(xiàn)營收926,705千元，較去年同期增長54.3%。雖相比2018年61.1%的同期增長稍有回落，但是總體業(yè)績表現(xiàn)依舊亮眼。其中主要推動原因在于老齡化加速行業(yè)高速增長、3D產(chǎn)品優(yōu)勢發(fā)力、學術(shù)營銷體系搭建和渠道持續(xù)下沉。2019年毛利率為69.41%，同比提升1.33個百分點，提升的主要原因在于A3膝關(guān)節(jié)與3D打印類產(chǎn)品等毛利率較高的產(chǎn)品比例提升。 2）包括3D打印髖關(guān)節(jié)置換內(nèi)植入物、脊柱椎間融合器及人工錐體、人工骨盆； 營收主要來自于兩大板塊，一是非3D打印類的髖關(guān)節(jié)和膝關(guān)節(jié)置換內(nèi)植物，二是3D打印產(chǎn)品，包括3D打印類人工骨盆、ACT雙動全髖翻修系統(tǒng)和脊柱類產(chǎn)品。 2019年，髖膝關(guān)節(jié)置換內(nèi)植物營收774,146千元，過去兩年均較上一年同期增長55%以上，其中髖關(guān)節(jié)內(nèi)植入物占其中的70%；增長來源于過去三年高單價新產(chǎn)品的銷售和AHK膝關(guān)節(jié)手術(shù)解決方案的推廣。據(jù)國聯(lián)證券研究院測算，在2017年的關(guān)節(jié)植入物數(shù)量已經(jīng)超過外企，達到15%的國內(nèi)市場份額，占據(jù)。 的3D打印產(chǎn)品因其創(chuàng)新性和優(yōu)越性得到了市場的廣泛認可，2019年實現(xiàn)營收123,433千元，較去年同期增長77%。2019年7月，國家藥品監(jiān)督管理局和國家衛(wèi)生健康委員會聯(lián)合發(fā)布了《定制式醫(yī)療器械監(jiān)督管理規(guī)定（試行）》的公告，此舉將進一步加速3D打印定制式假體在醫(yī)院的推廣。 2020年4月6日，與Medtronic China Kanghui Holdings簽訂股權(quán)買賣協(xié)議，收購美敦力旗下北京理貝爾生物工程研究所有限全部股權(quán)。此次收購進一步完善了在全骨科領(lǐng)域的布局，提前邁入10億營收俱樂部。同時，我們也可以預見未來將更加好的發(fā)揮3D打印技術(shù)與創(chuàng)傷、脊柱和關(guān)節(jié)產(chǎn)品之間的協(xié)同效應 以銷售金額口徑統(tǒng)計，在外企占據(jù)主要市場份額且頭部集中的關(guān)節(jié)產(chǎn)品領(lǐng)域，愛康醫(yī)療的營收位列第6位（春立醫(yī)療位列第8位），且過去兩年在港股市值飆升7倍。2019年9月，高瓴資本大幅增持7,102萬股，占愛康醫(yī)療總股本的6.8%，成為第三大股東。資本瘋狂的背后，也是對愛康醫(yī)療業(yè)績表現(xiàn)得認可和對于骨科賽道得持續(xù)看好。 區(qū)別于其它骨科，愛康醫(yī)療在國內(nèi)骨科3D打印技術(shù)領(lǐng)域積累了豐富的經(jīng)驗，聚焦于3D打印技術(shù)賦予強大的品牌溢價和競爭優(yōu)勢，外加本身在產(chǎn)品研發(fā)上的不斷投入，未來不論是在推動非3D還是3D類骨科植入物耗材銷售上都能起到強大的協(xié)同效應。 收購北京理貝爾之后，彌補了其在脊柱融合器產(chǎn)品缺失的短板，同時為增添了創(chuàng)傷產(chǎn)品線，使一躍成為一家同時擁有關(guān)節(jié)、脊柱和創(chuàng)傷產(chǎn)品線的綜合性骨科巨頭。 ——高端關(guān)節(jié)產(chǎn)品和創(chuàng)新微創(chuàng)術(shù)式直接PK國際巨頭，6倍市值增長反映資本市場持續(xù)看好中國骨科進口替代 2019年，春立醫(yī)療實現(xiàn)營收855,327千元，較去年同期上漲71.78%，與2018年相比，持續(xù)保持高于65%的增長水平，營收均來自于骨科耗材的生產(chǎn)、銷售和學術(shù)推廣。于此同時，毛利率也從2018年63.85%提升到2019年的69.38%，主要原因在于：1）對上游供應商原材料采購議價能力逐步上升；2）產(chǎn)能上升降低了耗材的單位生產(chǎn)本。 ：2019年，關(guān)節(jié)產(chǎn)品銷售額為834,572千元，占整體營收的98%，較去年同期增長72.41%。PP風管強勁的銷售表現(xiàn)來源于“髖膝肩肘”四大關(guān)節(jié)類產(chǎn)品豐沛的產(chǎn)品管線、陶瓷類關(guān)節(jié)假體等高端產(chǎn)品在市場的迅速成長以及遍布全國的經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)。 致力于布局全骨科產(chǎn)品線，除主營關(guān)節(jié)類植入物以外，現(xiàn)同時擁有所注冊的脊柱類產(chǎn)品包括頸前路固定系統(tǒng)和胸腰椎釘棒系統(tǒng)；2019年6月，還獲得了不可吸收帶線錨釘產(chǎn)品的注冊證，正式進入運動醫(yī)學這個細分領(lǐng)域。2020年4月，股價再創(chuàng)新高的同時，有關(guān)建議A股發(fā)售的上市輔導登記申請已經(jīng)獲得中國證監(jiān)會北京監(jiān)管局受理，重燃回A之心。 關(guān)節(jié)假體植入物無疑是繼骨科創(chuàng)傷和脊柱產(chǎn)品線之后下一條國產(chǎn)替代的賽道，外部眾多有利因素必將推動國產(chǎn)關(guān)節(jié)產(chǎn)品的快速發(fā)展。 ，隨著人們對生活質(zhì)量要求的提升，換關(guān)節(jié)不再是“大手術(shù)，越來越多的老年人會選擇人工關(guān)節(jié)來改善生活。 第二，中國關(guān)節(jié)假體市場有著巨大引力，根據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計數(shù)據(jù)，在2012-2016年期間，中國骨關(guān)節(jié)植入物的市場規(guī)模由24億元，增長至41億元，年復合平均增長率為13.9%。并預計2021進一步增長至78億元，5年年復合增長率為13.7%。其中，髖關(guān)節(jié)占比54%，膝關(guān)節(jié)占比46%。但膝關(guān)節(jié)市場處于高速發(fā)展階段，預計2016-2021年復合增長率在18.7%左右。 第三，骨關(guān)節(jié)產(chǎn)品翻修潮來臨，預計到2021年，中國髖及膝關(guān)節(jié)置換植入物翻修手術(shù)總數(shù)占骨關(guān)節(jié)置換植入物手術(shù)總數(shù)的百分比將由2016年的5.6%增加至2021年的11.2%。 春立很好地踩準了關(guān)節(jié)假體植入物這條賽道，在進口品牌占據(jù)主要份額的國內(nèi)關(guān)節(jié)市場，和愛康醫(yī)療共同組成了國內(nèi)頭部8家企業(yè)中唯二的兩家民營上市，與身后的國產(chǎn)關(guān)節(jié)拉開了一定的距離，形成了雙足鼎立的局面。為了能夠更好的與頭部進口產(chǎn)品競爭，致力于研發(fā)、生產(chǎn)和銷售高端關(guān)節(jié)陶瓷類產(chǎn)品；同時，也是國內(nèi)也是一家引進有關(guān)DAMIS（前側(cè)入路微創(chuàng)髖關(guān)節(jié)）創(chuàng)新微創(chuàng)技術(shù)的企業(yè)。隨著對于研發(fā)的持續(xù)投入，同時更加了解中國醫(yī)生的手術(shù)習慣和病人的解剖結(jié)構(gòu)，未來很有可能會從簡單的研發(fā)Me-too產(chǎn)品朝著Me-better甚至First-in-class產(chǎn)品前進。 2019年，三友醫(yī)療營收3.54億元，同比增長59.38%，毛利3.23億元，毛利率91.26%，同比增長2.71個百分點，歸屬上市股東的凈利潤0.98億元，同比增長57.42%。 三友醫(yī)療以骨科植入性高值耗材的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售作為主營業(yè)務，其業(yè)務板塊包括：脊柱類產(chǎn)品(93.19%)、創(chuàng)傷類產(chǎn)品(6.32%)和工具(0.49%)。 �。簱碛腥愥t(yī)療器械產(chǎn)品注冊證22項。主要核心技術(shù)包括多平面調(diào)節(jié)、軸延伸和骨質(zhì)匹配椎弓根螺釘，的主要核心技術(shù)包括多平面調(diào)節(jié)、軸延伸和骨質(zhì)匹配椎弓根螺釘，柔性延長臂經(jīng)皮螺釘技術(shù)，內(nèi)鏡輔助椎間隙融合技術(shù)，低切跡一體式頸椎和復雜脊柱畸形矯正固定等，處于行業(yè)內(nèi)地位。 脊柱系列產(chǎn)品2018年市場占有率為2.73%，居國內(nèi)企業(yè)前四名、全市場前七名。 脊柱類產(chǎn)品的主要適應證頸椎病和腰椎病呈現(xiàn)年輕化趨勢，患者數(shù)量快速增加。國內(nèi)骨科脊柱市場仍是進口廠商占據(jù)主導地位，國產(chǎn)企業(yè)有較大的進口替代空間。再加上患者對生活品質(zhì)的追求，脊柱內(nèi)固定植入的手術(shù)方式不斷成熟普及，安全性大幅提高，這些因素催生了國內(nèi)脊柱高值耗材市場規(guī)�？焖僭鲩L。盡管三友醫(yī)療進入脊柱市場的時間較晚，但憑借自身過硬的技術(shù)和研發(fā)實力，以及貼合臨床需求的特色產(chǎn)品，使其連續(xù)多年業(yè)績高速增長，在國內(nèi)脊柱市場拼得一席之地。 目前三友醫(yī)療的收入利潤絕大部分來自脊柱板塊，產(chǎn)品種類較單一，未來業(yè)務拓展也必將遇到一線廠商的激烈競爭。的持續(xù)增長需要大量的研發(fā)投入，而目前其研發(fā)費用占收入比為5.21%，在骨科上市企業(yè)中處于中等偏下的水平。未來在繼續(xù)深耕脊柱產(chǎn)品的同時，也可考慮加大創(chuàng)傷和人工關(guān)節(jié)產(chǎn)品的研發(fā)投入，補全產(chǎn)品線。 值得注意的是，三友醫(yī)療的應收賬款超過1.7億元，占營業(yè)收入近50%，遠高于同類上市企業(yè)，且呈逐年攀升趨勢。同時，其應收賬款的周轉(zhuǎn)率也在不斷下降。隨著業(yè)務進一步快速擴張、營銷模式變化以及“兩票制”的影響，預計其應收賬款比重過大的問題仍將長時間存在，十分考驗的財務管理能力。 ——“天時地利人和”造就國產(chǎn)骨科機器人先發(fā)優(yōu)勢，十億級別市場規(guī)模秀色可餐 天智航醫(yī)療是國內(nèi)骨科手術(shù)機器人行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，是獲得CFDA核發(fā)的第三類醫(yī)療器械注冊證的“骨科機器人導航定位系統(tǒng)”。在過去5年內(nèi)，總營收快速增長，從2015年20,000千元提高到2019年的230,000千元，過去兩年主營業(yè)務骨科手術(shù)機器人較前一年分別增長71%和79%。 契合國家5G戰(zhàn)略和智能機器人的發(fā)展方向，配合分級診療的政策導向，天智航與國內(nèi)骨科標桿醫(yī)院和院校全方位合作，加速國產(chǎn)骨科機器人產(chǎn)、學、研、醫(yī)的成果轉(zhuǎn)換和產(chǎn)品迭代升級。旨在使骨科手術(shù)朝著更加精準、高效、安全和智能的方向努力，也幫助年輕骨科醫(yī)生更加好的縮短學習曲線。 天智航在國內(nèi)醫(yī)院的裝機數(shù)量在80臺左右。到目前為止，天智航已成功研制了三代骨科手術(shù)導航定位機器人，分別為“GD-A”、“GD-2000/GD-S”和“TiRobot”，且均獲得了CFDA。第三代“TiRobot”又名“天璣”，適應癥為脊柱和創(chuàng)傷（骨盆和長骨骨折）手術(shù)，目前正在研發(fā)的第四代手術(shù)機器人會將適應癥擴展到關(guān)節(jié)置換手術(shù)，包括髖關(guān)節(jié)和膝關(guān)節(jié)置換手術(shù)，預計上市時間在2021年。天智航有望成為全球家同時擁有創(chuàng)傷、脊柱和關(guān)節(jié)適應癥的骨科手術(shù)機器人。 在商業(yè)推廣方面，除了利用工信部發(fā)文的《關(guān)于組建骨科手術(shù)機器人應用中心的通知》來增加合作的醫(yī)院數(shù)量外，還與強生醫(yī)療開展戰(zhàn)略合作，預計雙方未來可能會在渠道拓展和骨科植入物銷售上形成協(xié)同效應。 根據(jù)WingterGreen Researchs數(shù)據(jù)顯示，預計到2021年，全球醫(yī)療機器人市場規(guī)模將達到200億美元，復合增長率約為30%，其中手術(shù)機器人將占到整個醫(yī)療機器人市場的60%。雖然目前美國市場占據(jù)著全球醫(yī)療機器人市場的62%左右，但亞太地區(qū)包括中國市場必將是未來手術(shù)機器人快速增長的區(qū)域。 天智航醫(yī)療很好地抓住了國家戰(zhàn)略和政策風口，在骨科機器人領(lǐng)域占據(jù)了明顯的先發(fā)優(yōu)勢。動輒1,500萬到2,000萬左右的設(shè)，對于各家來說，就是一場“插頭競賽”，誰先能夠進入醫(yī)院，留給其他競爭對手短期內(nèi)的機會就越少。很明顯，天智航81臺的裝機量，已經(jīng)在這場競賽中處于地位。但我們更加看好的是該一如既往的在產(chǎn)學研醫(yī)上的轉(zhuǎn)化速度以及對于客戶需求的反饋；同時，醫(yī)院招標政策對于國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)的扶持必定會在市場準入上給到天智航這樣的很大的競爭優(yōu)勢。 但對于骨科手術(shù)機器人這樣一個還在培育發(fā)展中的市場，天智航也有一些挑戰(zhàn)需要思考應對。，如何在工信部政策支持的窗口結(jié)束后依然保持強勁裝機量，是對整個商務團隊的一個考驗；第二，隨著骨科國際巨頭的手術(shù)機器人陸續(xù)進入中國市場（美敦力Mazor脊柱手術(shù)機器人和捷邁Rosa骨科手術(shù)機器人），如何在產(chǎn)品性能和創(chuàng)新上繼續(xù)保持高區(qū)隔；第三，疫情對于醫(yī)院采購預算的耗竭，預計短期內(nèi)也會對手術(shù)機器人銷售產(chǎn)生一定挑戰(zhàn)。 追溯藥品“靈魂砍價”源頭：1300多批次近2萬人次學習的三明醫(yī)改做對了什么？ 建院20余年，醫(yī)學中心已經(jīng)凝練出“敢為創(chuàng)先的創(chuàng)新文化、精勤不倦的奮斗文化、PP風管海納百川的包容文化、飲水思源的感恩文化”為醫(yī)院的高質(zhì)量發(fā)展不斷注入強大動力，也在朝著建設(shè)“世界醫(yī)院”的夢想不斷向前。 中國網(wǎng)是國務院新聞辦公室領(lǐng)導，中國外文出版發(fā)行事業(yè)局管理的國家重點新聞網(wǎng)站。本網(wǎng)通過10個語種11個文版，24小時對外發(fā)布信息，是中國進行國際傳播、信息交流的重要窗口。
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